Pese a todas las reformas libertarias del presidente Javier Milei, todavía existen todo tipo de normas financieras complejas, como restricciones al crédito y a la transferencia de dinero al exterior, que están generando distorsiones en los mercados de capitales de Argentina.
La más destacada de esas distorsiones en este momento es la repentina carrera de las empresas locales para fijar tasas de interés en bonos denominados en dólares por debajo de lo que pagan los títulos del Tesoro estadounidense.
Banco Supervielle vendió US$ 20 millones en deuda local a un año en mayo con una tasa de interés de 3.25%, por debajo de rendimientos comparables de bonos del Tesoro de alrededor de 4%. El mes pasado, la petrolera YPF SA colocó US$ 122 millones en un bono con vencimiento en 2030 a una tasa de 5.5% en el mercado local.
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El gobierno recaudó US$ 500 millones este mes mediante deuda en dólares en el mercado local: notas a un año con vencimiento en 2027 se vendieron con un rendimiento de 5%, ligeramente por encima de rendimientos comparables del Tesoro estadounidense.
Argentina, que ha entrado en default numerosas veces sobre su deuda soberana, se encuentra inundada de dólares en medio de un auge de exportaciones agrícolas y persistentes controles de capital que mantienen esos dólares mayormente atrapados en el país.
La abundancia de liquidez en dólares redujo los costos de financiamiento en el mercado local, permitiendo al gobierno vender deuda con menores rendimientos en el país en lugar de buscar financiamiento en el exterior, ayudando a cubrir pagos de deuda previstos para más adelante este año.
Depósitos USD en bancos argentinos en máximo dos décadas
Los bajos costos de financiamiento son, por supuesto, una rareza y no una señal de que los inversores consideren a las empresas argentinas menos riesgosas que el gobierno estadounidense. Los operadores que compran esos bonos deben considerar expectativas de depreciación cambiaria y pérdidas vinculadas a la inflación, que sigue siendo una de las más altas del mundo, en un 32.4%.
En los mercados globales, Argentina todavía enfrenta altos costos de financiamiento, lo que ha impedido al Estado recurrir a inversores externos. Pero esto refleja cuán distorsionada sigue estando la economía, con controles de capital y restricciones bancarias al crédito que generan distorsiones de precios.
“Los controles cambiarios dejaron dólares cautivos buscando rendimiento”, dijo Juan Pedro Mazza, operador sénior de ventas institucionales en la sociedad de bolsa Cohen SA. Eso creó “una oportunidad para que empresas y gobierno se financien localmente a niveles más baratos”.
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Según datos del mercado secundario recopilados por Cohen, bonos corporativos en dólares regidos por la legislación local ofrecían una rentabilidad media del 4.8% en todos los plazos de vencimiento a fecha de 15 de mayo, frente a aproximadamente el 7.4% de la deuda similar regida por la legislación extranjera.
Las colocaciones corporativas son pequeñas en comparación con los montos emitidos en mercados globales y de corta duración, lo que indica que hay un límite en la capacidad de absorción del mercado local. Y las mismas compañías siguen pagando tasas significativamente más altas por bonos de mayor tamaño y vencimientos más largos emitidos bajo legislación extranjera en el exterior. YPF pagó 8.1% para captar inversores internacionales en una emisión de US$ 550 millones realizada a principios de este año.
Exceso de dólares
La persistencia de tasas bajas indica que todavía existe exceso de liquidez en dólares en el mercado local, indicó Mazza. Las exportaciones agrícolas, los ingresos del sector energético y una ola de emisiones corporativas de deuda en el exterior impulsaron las entradas de divisas, mientras que los depósitos minoristas en dólares han alcanzado máximos de dos décadas bajo Milei.
Este exceso temporal de liquidez en dólares es inusual para un país que cayó en default nueve veces sobre su deuda, y que ha ayudado a sostener al peso como una de las monedas con mejor desempeño durante la guerra en Medio Oriente.
Aunque el gobierno ha desmantelado muchos de los controles cambiarios heredados de administraciones anteriores, aún se mantiene algunas restricciones clave. Las normas entre mercados siguen limitando la capacidad de individuos y empresas para negociar libremente bonos denominados en dólares, un mecanismo comúnmente utilizado para mover dinero al exterior. Las compañías internacionales tampoco pueden comprar dólares para ahorro ni repatriar dividendos retenidos generados en Argentina antes de 2025.
Al mismo tiempo, regulaciones bancarias introducidas tras la crisis financiera de 2001 impiden en gran medida que los bancos otorguen préstamos en dólares a prestatarios sin ingresos en moneda dura, lo que limita drásticamente el número de prestatarios que pueden optar a ellos.
Según dijo Alejandro Butti, presidente ejecutivo de Santander Argentina, en un evento reciente en Buenos Aires, los bancos están inundados de depósitos en dólares y tienen poca demanda de préstamos en dólares. Añadió que las tasas locales en dólares son extremadamente bajas comparadas con mercados internacionales y algunas líneas de financiación de exportaciones en Argentina se están fijando cerca de las tasas a las que se financia el gobierno de EE.UU.
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Con cerca de US$ 4,500 millones en bonos en moneda extranjera que vencen en julio, el financiamiento local se convirtió en una piedra angular de la estrategia de deuda de Milei, en lugar de emitir deuda en el exterior a rendimientos altos de un dígito.
El gobierno colocó por primera vez casi US$ 1,000 millones en bonos en dólares bajo legislación local en diciembre para ayudar a cubrir unos US$ 4,500 millones en pagos de deuda previstos para comienzos de 2026. Ante otro fuerte vencimiento en julio, el Tesoro amplió la estrategia emitiendo cada dos semanas notas en dólares de corto plazo orientadas a inversores minoristas. Los títulos vencen en 2027 y 2028 y pagan intereses mensuales en lugar de los cupones semestrales más habituales.
“Mientras tengamos acceso a financiamiento alrededor del 6% para repagar deuda rinden cerca de 9.5%, eso es lo que tiene sentido”, afirmó el ministro de Economía Luis Caputo en una entrevista televisiva este mes. “Cuando esa opción deje de estar disponible, ahí eventualmente iremos al mercado”.
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