Durante mucho tiempo he estado en el bando de “más altas por más tiempo”, insistiendo en que la Reserva Federal de Estados Unidos debe mantener las tasas de interés a corto plazo en el nivel actual o más alto para controlar la inflación.
Ya que los hechos han cambiado, también cambié de opinión. La Fed debería recortar las tasas, de preferencia en la reunión de política monetaria de la próxima semana.
Durante años, la persistente fortaleza de la economía estadounidense sugirió que la Fed no estaba haciendo lo suficiente para frenar las cosas. La generosidad del gobierno en la época de la pandemia dejó a la gente y a las empresas con mucho dinero para gastar. Las grandes inversiones de la administración Biden en infraestructura, semiconductores y la transición verde impulsaron la demanda.
La relajación de las condiciones financieras —en particular el auge del mercado bursátil— aumentó la propensión al consumo de los hogares más ricos. Parecía que para contener la inflación resultante sería necesario un endurecimiento monetario sostenido por parte de la Fed.
Ahora, los esfuerzos del banco central estadounidense por enfriar la economía están teniendo un efecto visible. Es cierto que los hogares ricos siguen consumiendo, gracias a los boyantes precios de los activos y a las hipotecas refinanciadas a tasas a largo plazo históricamente bajas.
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Pero el resto ha agotado en general lo que consiguió ahorrar gracias a las enormes ayudas fiscales, y está sintiendo el impacto de las tasas más altas en sus tarjetas de crédito y préstamos para automóviles. La construcción de viviendas se ha tambaleado, ya que los elevados costos de endeudamiento socavan la economía de la construcción de nuevos complejos de departamentos. El impulso generado por las iniciativas de inversión de Biden parece desvanecerse.
A su vez, el menor crecimiento se traduce en menos empleos. La encuesta sobre la situación laboral de los hogares muestra que solo se crearon 195,000 puestos de trabajo en los últimos 12 meses. La relación entre puestos de trabajo vacantes y personas desempleadas, de 1,2, volvió al nivel previo a la pandemia.
Y lo que es más preocupante, la tasa promedio de desempleo trimestral ha subido 0.43 puntos porcentuales desde su punto más bajo en los 12 meses anteriores, muy cerca del umbral del 0.5 que, según la regla de Sahm, indica invariablemente una recesión en Estados Unidos.
Mientras tanto, las presiones inflacionarias han disminuido significativamente tras una serie de sorpresas al alza este año. El indicador de precios al consumidor favorito de la Fed —el deflactor subyacente de los gastos de consumo personal— subió un 2.6% en mayo con respecto a igual mes del año anterior, no muy por encima del objetivo del 2% fijado por el banco central.
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Es probable que la lectura de junio, que se publicará la próxima semana, refuerce esta tendencia, a juzgar por los datos ya comunicados que alimentan el cálculo del PCE subyacente. En cuanto a los salarios, el ingreso promedio por hora aumentó un 3,9% en junio frente al año anterior, lo que se compara con un máximo de casi el 6% en marzo de 2022.
¿Por qué, entonces, los funcionarios de la Fed insinúan que no habrá un recorte de tasas en la reunión de la próxima semana?
Veo tres razones. En primer lugar, la Fed no quiere que la vuelvan a engañar. A finales del año pasado, una moderación de la inflación resultó ser temporal. Esta vez, será difícil seguir avanzando en la reducción de la inflación interanual, debido a las bajas lecturas del segundo semestre del año pasado. Por lo tanto, los funcionarios podrían dudar a la hora de declarar la victoria.
En segundo lugar, el presidente Jerome Powell podría estar esperando para lograr el consenso más amplio posible. Dado que los mercados ya anticipan un recorte en setiembre, puede argumentar ante los partidarios de una política monetaria más flexible que el retraso tendrá pocas consecuencias, al tiempo que genera más apoyo entre quienes se inclinan por una política restrictiva para el recorte de setiembre.
En tercer lugar, los funcionarios de la Fed no parecen especialmente preocupados por el riesgo de que la tasa de desempleo supere pronto el umbral de la regla de Sahm. La lógica es que el rápido crecimiento de la fuerza laboral, en lugar de un aumento de los despidos, está impulsando el crecimiento de la tasa de desempleo. Esto no es convincente: la regla de Sahm predijo con exactitud las recesiones en la década de los años setenta, cuando la fuerza laboral también crecía rápidamente.
Históricamente, el deterioro de los mercados laborales genera un bucle de retroalimentación que se refuerza a sí mismo. Cuando es más difícil encontrar trabajo, los hogares recortan el gasto, la economía se debilita y las empresas reducen la inversión, lo que produce despidos y mayores recortes del gasto. Esta es la razón por la que el desempleo, una vez superado el umbral de 0.5 puntos porcentuales, siempre ha aumentado mucho más: el aumento más pequeño fue de casi 2 puntos porcentuales, de mínimo a máximo.
Aunque puede que ya sea demasiado tarde para evitar una recesión bajando las tasas, demorarse ahora aumenta innecesariamente el riesgo.
Por William C Dudley
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