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En la próxima reunión de política monetaria de la Reserva Federal, los días 21 y 22 de setiembre, los funcionarios reanudarán el debate sobre cuándo y cómo reducir su programa de compra de bonos para hacer frente a la pandemia. Las señales de desaceleración de la economía ante los nuevos brotes de COVID han complicado las cosas —sobre todo a la hora de explicar la política a los inversionistas—, pero el cálculo básico no ha cambiado.
Ni los recientes contratiempos ni las cifras de inflación publicadas el martes que fueron más moderadas de lo esperado deberían desviar a la Reserva Federal de su intención de empezar a reducir el programa en la primavera.
La Fed ha dicho que quiere ver un progreso “sustancial” en el empleo y la inflación antes de reducir sus compras de bonos por US$ 120,000 millones al mes. Su objetivo a mediano plazo para la inflación es superar ligeramente (en una cantidad no especificada y durante un periodo no especificado) el objetivo a largo plazo del banco central del 2%.
El punto de referencia para el empleo es el “máximo empleo”. En su última reunión de política, el presidente de la Fed, Jerome Powell, dijo que la inflación, que ahora es del 3.6% según la medida preferida del banco central, había cumplido ese objetivo. Al empleo, sin embargo, todavía le queda camino por recorrer.
Luego vinieron las cifras de empleo de agosto: un aumento de solo 235,000 puestos de trabajo, frente a los 733,000 que se esperaban, lo que hace más difícil justificar un anuncio temprano sobre la reducción del estímulo.
Powell y sus colegas deben tener en cuenta varios puntos. Es correcto guiarse por los datos, pero una estrategia para ajustar las compras de bonos gradualmente a lo largo de un período de muchos meses debe guiarse por las tendencias y no por las cifras de un solo mes.
Sobre esta base, independientemente del informe de empleo de agosto, el mercado laboral ha experimentado un progreso muy sustancial hacia el pleno empleo.
Es cierto que la tasa de desempleo sigue siendo un poco más alta que antes de la pandemia, y que la participación en la fuerza laboral es menor (quizás porque las jubilaciones anticipadas han sacado a algunos trabajadores de la fuerza de trabajo de forma definitiva). Pero otras medidas, como las ofertas de empleo, sugieren un mercado laboral que ya es inusualmente estrecho.
La recaída de la pandemia podría significar un crecimiento más lento de lo esperado este trimestre y el siguiente, pero es probable que los cuellos de botella de la oferta sean un factor más importante que la contracción de la demanda. De ser así, la política monetaria de la Reserva Federal, que es extremadamente acomodaticia, no es la solución adecuada.
Se arriesga a hacer subir la inflación en el corto plazo, y aumentará la fragilidad de los mercados financieros al mantener los precios de los activos peligrosamente elevados y estimular el apetito por el riesgo.
El punto clave es que la Reserva Federal tiene que enfrentarse ahora a dos peligros, no a uno. El primero es que la economía se estanque y necesite un nuevo apoyo a la demanda; el otro es que la elevada inflación persista y resulte difícil de revertir. Aunque los precios al consumidor subieron un 0.3% en agosto con respecto al mes anterior, no hay que subestimar este segundo peligro.
La idea de que la Fed puede permitirse el lujo de esperar hasta que la inflación excesiva sea un hecho constatado y entonces actuar para reducirla —de forma gradual e indolora— es errónea. En ese momento, disminuir la inflación podría ser mucho más difícil de lo que suponen los optimistas.
Ya se está argumentando que la respuesta correcta a este dilema sería aumentar el objetivo de inflación, en parte porque eso sería prudente en cualquier caso, pero también porque volver a bajar la inflación al 2% sería excesivamente perturbador para los mercados financieros y prohibitivamente caro en cuanto a producción y puestos de trabajo perdidos.
Así es como se consolida una mayor inflación, y por qué es tan difícil afrontarla después de haber descuidado el problema durante demasiado tiempo.
La Reserva Federal debe tener la posibilidad de actuar rápidamente para frenar la inflación en caso de que sea necesario. Eso, a su vez, significa poner fin a su programa de compra de bonos más temprano que tarde, de modo que el camino esté despejado para empezar a subir las tasas de interés si es necesario.
Incluso sin la flexibilización cuantitativa, la política de tasas de interés cero de la Fed seguirá siendo extremadamente acomodaticia. El programa sirvió para un propósito vital, pero la Fed ahora necesita reconocer que el balance de costos y beneficios ha cambiado.