BCR, tipo de cambio y la “Trinidad Imposible”

OPINIÓNVicente Tuesta ReáteguiGERENTE DE INVERSIONES DE PROFUTURO AFP

En lo que va del año el tipo de cambio se ha continuado apreciando pese a la compra sistemática de dólares en el mercado cambiario por parte del Banco Central de Reserva (BCR). ¿Por qué es difícil para el ente emisor, en la práctica, tratar de inducir un menor ritmo de apreciación del nuevo sol?

Para dar una respuesta a la anterior pregunta es útil apelar al Premio Nobel en economía Robert Mundell y su contribución académica denominada "Trinidad Imposible". En ella se define este término como la imposibilidad de un banco central de mantener, simultáneamente, tres objetivos: 1) un tipo de cambio fijo, 2) una política monetaria independiente manejada a través de la tasa de interés, y 3) la libertad de entrada de capitales e integración financiera.

En sencillo, en una economía abierta y pequeña con un influjo de capitales importantes sin mayores restricciones, el BCR no puede controlar indefinidamente y en simultáneo la evolución del tipo de cambio nominal y la tasa de interés del mercado. Entre varias explicaciones para la mencionada incompatibilidad, enumeraremos dos de ellas.

La primera es que la compra de dólares por parte del BCR debería tener un límite natural. El ente emisor al comprar dólares para evitar que la moneda se aprecie, está inyectando soles al sistema y si esta inyección de soles no se revierte, podría traducirse en un exceso de liquidez en el sistema, gatillando así una mayor inflación.

La segunda explicación está en el uso de dos instrumentos para el manejo monetario. Por un lado, el BCR compra dólares e inyecta liquidez, lo que induciría a una menor tasa de interés en el mercado interbancario. Por otro lado, cuando el saldo de Certificados del BCR es alto, las colocaciones de los mismos para retirar dicha liquidez podrían resultar en tasas de interés mayores ¿Cuál de las dos tasas revela la posición de política monetaria del BCR? En estas circunstancias, la tasa de política del BCR pierde poder tanto para guiar las expectativas del sector privado como para controlar la inflación.Gracias a la evolución benigna de la inflación, y a pesar del consistente influjo de capitales, el BCR ha logrado capear la mencionada "Trinidad Imposible".

No fue necesario subir la tasa de política y se evitó una mayor apreciación del sol, sin embargo, es muy probable que se revierta el comportamiento complaciente de la inflación. Entonces ¿cómo el BCR podrá torear la "Trinidad Imposible" cuando requiera subir las tasas de interés con el fin de contener presiones de demanda?

La alternativa más sencilla, pero muy ilusoria, es permitir plena flexibilidad en el tipo de cambio. Una segunda es imponer impuestos a los flujos de capitales externos. La tercera es aumentar los encajes para los depósitos en moneda extranjera. Finalmente, la cuarta es que el BCR continúe ampliando el límite de inversión en el exterior de los fondos privados de pensiones, alternativa menos distorsionadora para el sistema y a su vez necesaria para la diversificación de los portafolios de los afiliados. Esta última es la avenida más adecuada y de no proseguir con ella, Mundell y su "Trinidad Imposible" seguirán dificultando el hasta ahora buen manejo monetario de mis ex colegas del BCR.