Los límites de la política monetaria extrema en la era del coronavirus

Diario El Economista (México) - RIPE

Con el colapso de la producción como resultado de la pandemia del COVID-19, muchos se preguntan hasta qué punto se puede estirar la política monetaria para apoyar la economía. Para la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed), las tasas de interés negativas parecen representar un límite efectivo, no porque tal política sea técnicamente inviable, sino porque sería políticamente inaceptable. Sin embargo, para el Banco Central Europeo (BCE), el Banco de Inglaterra (BOE) y el Banco de Japón (BOJ), parece que no hay límite.

El BCE ha colocado las tasas en territorio negativo desde hace mucho tiempo y, según los informes, el gobernador del Banco de Inglaterra, Andrew Bailey, está “mirando con mucho cuidado” esa opción para el Reino Unido. Del mismo modo, el gobernador del Banco de Japón, Haruhiko Kuroda, si bien considera que la combinación de políticas del BOJ es apropiada para las condiciones actuales, no ha descartado una mayor relajación monetaria u otro aumento en las compras de activos.

La pregunta es si tiene sentido ir más allá en la ruta de la política monetaria extrema. La famosa promesa del ex presidente del BCE, Mario Draghi, de hacer “lo que sea necesario” para apoyar el euro se ha convertido en el mantra de todos los responsables políticos que enfrentan la crisis actual. ¿Pero no expandir la política fiscal sería una mejor manera de cumplir ese compromiso? Parafraseando al presidente de la Fed, Jerome Powell, los bancos centrales tienen poder de préstamo, no poder de gasto, y el gasto es lo que se necesita.

En la crisis actual, es imperativo que el dinero llegue a los más necesitados lo más rápido posible. El desempleo se encuentra en un nivel récord en muchos países: más de 20 millones de personas en Estados Unidos perdieron sus trabajos sólo en abril, lo que llevó la tasa de desempleo de los Estados Unidos al 14.7% y la encamina a alcanzar el 20-25% este año. En estas condiciones, lo que Estados Unidos (EU), y la mayoría de los países necesitan es un impulso amplio y sostenido de política fiscal, realizado en coordinación con la política monetaria. Sin eso, será mucho más probable una recesión prolongada y un desempleo a largo plazo altísimo.

Una expansión fiscal debe tener dos objetivos principales. Primero, debe ayudar a las personas, los hogares y las empresas a superar la crisis. A este respecto, las medidas de política fiscal adoptadas en EU y otras economías avanzadas han sido acertadas. A fines de marzo, el Congreso de EU aprobó un paquete de estímulo de 2 billones de dólares para apoyar a los hogares, las empresas y los proveedores de atención médica, y los demócratas en la Cámara de Representantes aprobaron otro paquete que propone 3 billones de dólares en gastos adicionales.

Mientras tanto, en la Unión Europea, se han suspendido las normas presupuestarias, lo que permite a los gobiernos de los estados miembros buscar medidas fiscales discrecionales más ambiciosas, desde aumentos de gastos y desgravaciones fiscales hasta apoyo salarial y subsidios para pequeñas y medianas empresas.

El segundo objetivo de la expansión fiscal es impulsar la recuperación económica apoyando la demanda interna. En Gran Bretaña, desafortunadamente, las políticas de oferta se han quedado cortas, lo que aumenta el riesgo de que repitamos el error cometido después de la crisis financiera mundial del 2008, cuando el estímulo fiscal se retiró demasiado pronto.

En esa ocasión, confiar en la política fiscal para estimular la demanda se declaró políticamente inviable. Aunque la recesión todavía se consideraba lo suficientemente grande como para justificar políticas monetarias excepcionalmente laxas, el posicionamiento político de EU, Gran Bretaña y gran parte de Europa fue en torno a la austeridad, sofocando la recuperación en su cuna y preparando el escenario para una creciente desigualdad y descontento social.

Esta vez, los principales bancos centrales han estado presionando silenciosamente por un “apoyo fiscal adicional” para “evitar daños económicos a largo plazo” y lograr una “recuperación más fuerte”. Ese apoyo también es necesario para aliviar la presión sobre los bancos centrales. Mientras tanto, hay buenas razones para evitar seguir el camino de una política monetaria más extrema.

Para empezar, las políticas monetarias extremas tienden a limitar el alcance de la futura señalización de políticas y reducir la efectividad de las tasas de interés, que, en condiciones normales, son herramientas poderosas para influir en la producción y el empleo. En segundo lugar, podrían exacerbar las vulnerabilidades previas a la pandemia que ya amenazaban a la economía mundial, entre otras, la acumulación de deuda, la mala asignación de crédito y el exceso de liquidez en el sector corporativo (donde muchas empresas tienen balances problemáticos).

Estas preocupaciones conducen al tercer punto: la mayor relajación de las condiciones crediticias y la expansión de los programas de crédito respaldados por el público podrían llevar más deuda a las empresas que no están en condiciones de convertirla en valor. Las firmas “zombis” en bancarrota se mantendrían artificialmente vivas. Incluso si tales medidas preservaron los empleos por ahora, eso no significa que sean el uso más efectivo de los recursos financieros. La “década perdida” de Japón debería servir como una ejemplo de advertencia. Cuanto más se tambaleen las firmas zombis, mayores serán las pérdidas cuando finalmente colapsen.

Finalmente, confiar en la política monetaria cuando la política fiscal sería más apropiada para reforzar la preferencia excesiva de los inversores por la liquidez. No hace falta decir que las políticas monetarias extremas pueden generar consecuencias extremas e inesperadas. Aunque la política monetaria no convencional se ha convertido en la norma, todavía no estamos muy seguros de cómo funciona o cómo afecta las expectativas y el comportamiento de las personas.

Sin duda, si el alcance de la política monetaria es limitado, el espacio para la política fiscal también es limitado. Pero la emergencia actual y la amenaza de una profunda recesión (o incluso una depresión) requieren indudablemente políticas fiscales audaces y “no convencionales” respaldadas por otras herramientas, como el fondo de recuperación europeo que recientemente propusieron Francia y Alemania, y un mercado de capitales innovador instrumentos como los bonos perpetuos, que también se han propuesto para la UE.

Tiempos excepcionales exigen medidas excepcionales. Pero debemos evitar repetir el error cometido en 2010, cuando los gobiernos presionaron los frenos de la política fiscal mientras mantenían el motor de la política monetaria en marcha. Ahora más que nunca, es imperativo evitar que las desigualdades existentes se profundicen aún más. Solo la política fiscal puede avanzar ese objetivo.

La autora

Profesora de Economía Internacional en el Instituto de Política Global Queen Mary de la Universidad de Londres, es la autora, más recientemente, de The Cost of Free Money.