Tras haber navegado repetidamente por aguas inexploradas durante las últimas dos décadas, los principales bancos centrales del mundo desarrollado están entrando en una nueva etapa: por primera vez, se están embarcando en un ajuste cuantitativo conjunto.
La decisión adoptada el mes pasado por el Banco de Japón de reducir progresivamente su cartera de bonos en los próximos años significa que ahora está llevando a cabo una contracción de su balance junto con la Reserva Federal, el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra. Aunque el QT, como se conoce, es diferente en cada jurisdicción, implica un retiro de la liquidez que los bancos centrales inyectaron en sus economías durante la crisis de la pandemia mediante la compra de bonos.
Cuando la Fed realizó su primera QT, las autoridades monetarias se vieron sorprendidas por perturbaciones imprevistas en los mercados monetarios en 2019. Si bien el presidente Jerome Powell ha dicho que la Fed sacó lecciones de eso, y prometió detenerlo antes de que surjan problemas, no hay garantía de que no haya problemas, especialmente ahora que los inversionistas se enfrentan a una fuga global de efectivo.
“Podrían volver a surgir problemas en la Fed, mientras que otros bancos centrales aún no han sido puestos a prueba”, indicó Steven Barrow, que ha trabajado como estratega de divisas y renta fija durante cuatro décadas y se desempeña como jefe de estrategia del G10 en Standard Bank en Londres.
Muchos en Wall Street anticipan que al programa ajuste cuantitativo de la Reserva Federal solo le quedan meses, ya que el banco central estadounidense debería recortar las tasas de interés para ayudar a apuntalar la economía. En junio, la Reserva Federal ya moderó el ritmo de reducción de su cartera de bonos.
En la reunión de política monetaria del mes pasado, “varios” funcionarios destacaron la importancia de vigilar las condiciones del mercado monetario mientras la Fed sigue reduciendo su balance, según las minutas de esa reunión publicadas el miércoles.
De hecho, las recientes señales de presiones en los mercados de financiación han reforzado las expectativas de que la Fed ponga fin a su programa. Barrow también escribió en una nota reciente a clientes que la venta masiva de acciones globales que alcanzó un crescendo el 5 de agosto con la peor caída desde 2020 podría haber sido una señal de advertencia de posibles reverberaciones de QT.
“Las compras de bonos por parte de los bancos centrales en años anteriores plagaron las economías con efectivo, y parte de eso se usó para invertir en activos de mayor riesgo como la renta variable”, escribió Barrow. “Pero ahora estas acumulaciones de activos de los bancos centrales se están reduciendo y eso supone un reto para los inversionistas”.
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Estudios de casos
El episodio de 2019 en Estados Unidos fue testigo de una grave escasez de financiación en el vital mercado de acuerdos de recompra, lo que obligó a la Fed a realizar un cambio repentino. Esa misma experiencia da a muchos observadores de bancos centrales la confianza de que las autoridades monetarias modificarán sus políticas de balance según sea necesario para evitar cualquier amenaza importante para la estabilidad financiera.
El Reino Unido ofrece un caso de estudio más reciente. En 2022, el Banco de Inglaterra retrasó el inicio de su programa de ventas debido a las turbulencias en el mercado de bonos británico desencadenadas inicialmente por los planes fiscales de la ex primera ministra Liz Truss. Tal fue la volatilidad que el banco central acabó comprando nuevamente gilts por un breve período en virtud de su mandato de estabilidad financiera.
Sin embargo, una vez pasada la peor parte de las turbulencias, el Banco de Inglaterra prosiguió con su programa de ventas. En un principio excluyó la deuda a largo plazo, en el centro de las turbulencias del mercado, en una señal de que los programas de QT pueden adaptarse para minimizar el impacto en el mercado.
“Es cierto que todos los bancos centrales que habían llevado a cabo QE en el pasado están realizando QT», afirmó Sayuri Shirai, antiguo miembro del consejo del BOJ. «Aunque el tamaño apropiado de los balances no está claro, los mercados saben que los bancos centrales siempre detendrán y/o ajustarán sus programas de QT, como ocurrió en la agitación del mini-presupuesto británico de octubre de 2022».
“Es cierto que todos los bancos centrales que han aplicado QE [flexibilización cuantitativa] en el pasado están aplicando QT”, sostuvo Sayuri Shirai, ex miembro del directorio del Banco de Japón. “Si bien no está claro cuál es el tamaño adecuado de los balances, los mercados saben que los bancos centrales siempre detendrán y/o ajustarán sus programas de QT, como ocurrió en la crisis del minipresupuesto de octubre de 2022 en el Reino Unido”.
Etapas diversas
Shirai, profesora de economía en la Universidad Keio de Tokio, también señaló que muchos bancos centrales están bajando las tasas de interés. Esto debería ayudar a limitar cualquier presión a la baja sobre los precios de los bonos derivada del QT, afirmó.
Los principales bancos centrales de las economías avanzadas se encuentran en distintas fases de QT: se espera que la Reserva Federal abandone su programa en los próximos meses y el Banco de Japón acaba de poner en marcha su propia iniciativa.
Aunque las reservas bancarias depositadas en la Fed parecen considerables, en torno a los US$ 3.3 billones, algunos participantes en el mercado han subrayado el riesgo de que aparezcan grietas preocupantes, similares a las observadas hace cinco años, abogando por un final a corto plazo del QT. Mientras tanto, si de repente surgieran presiones de financiación agudas, la Reserva Federal dispone hoy de respaldos de liquidez de los que no disponía en 2019 para hacer frente a tal escenario.
En Europa, el BCE ha dejado de reinvertir algunos de los bonos que posee cuando vencen, aunque sigue considerando necesario mantener algunas tenencias. A principios de este año, los funcionarios acordaron un nuevo marco de política que incluye una cartera “estructural” que ayudará a proporcionar liquidez al sistema financiero, junto con las operaciones de préstamo.
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El más agresivo
Al igual que la Reserva Federal, el Banco de Canadá lleva más de dos años reduciendo su balance. Este año, el programa ha tenido el efecto de perjudicar el funcionamiento de los mercados de financiación a corto plazo, obligando al Banco de Canadá a realizar intervenciones periódicas, según un análisis del Canadian Imperial Bank of Commerce. Sin embargo, el Banco de Canadá lo ha atribuido a otras razones, afirmando que no ha sido un factor importante detrás de la presión al alza de un tipo clave.
La vicegobernadora Carolyn Rogers indicó el mes pasado que el banco seguiría con la QT por ahora porque el balance aún no estaba “normalizado”.
Aún más decidido en cuanto a la normalización está el Banco de Inglaterra, que ha adoptado el enfoque más agresivo: vender activamente bonos de su cartera, en lugar de limitarse a reinvertir menos títulos que vencen. Para hacer frente a cualquier problema de liquidez del mercado, está estimulando a los bancos a utilizar una serie de facilidades de préstamo para obtener efectivo del Banco de Inglaterra cuando sea necesario, lo que se conoce como un sistema impulsado por la demanda.
Vuelve la volatilidad
Japón es nuevo en el ajuste cuantitativo. El mes pasado, el Banco de Japón anunció un programa para reducir sus compras, con la previsión de que las tenencias disminuyan entre un 7% y un 8% en poco menos de dos años, teniendo en cuenta la cantidad de bonos que vencen. Citigroup Inc. estima una caída de 10 billones de yenes (US$ 69,000 millones) para finales de marzo de 2025. El Banco de Japón se comprometió a ser flexible y a revisar el programa el próximo mes de junio.
Dado que los niveles de deuda pública se dispararon durante la pandemia de covid, algunos observadores ven el riesgo de que los gobiernos presionen a los bancos centrales para que reduzcan el QT con el fin de mantener su apoyo a los mercados de deuda pública.
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