El foco seguirá estando en la inflación

La inflación inusual e inesperadamente alta ha sido uno de los temas más analizados y discutidos en 2022. Sus causas y consecuencias han estado en el epicentro del debate económico. Y aunque sus determinantes todavía no se hayan identificado de manera inequívoca (¿han predominado los factores de oferta o de demanda? ¿Se trata de fenómenos temporales o permanentes?), sus efectos son ya visibles: la pérdida del poder adquisitivo, que ha aumentado el malestar social y el riesgo de inestabilidad política, el agresivo endurecimiento de las condiciones monetarias, la incertidumbre sobre la evolución de los costes económicos, la volatilidad financiera, y la ralentización de la actividad.

Poniendo la mirada en el próximo año, es poco arriesgado decir que la inflación seguirá estando en el foco de los mercados y agentes económicos. Su evolución condicionará la acción de los bancos centrales, afectando la intensidad y la duración del actual ciclo de moderación del crecimiento.

En ausencia de nuevos choques, la inflación se ralentizará en el 2023. Los “brotes verdes” han empezado a aparecer en los últimos meses, en línea con la normalización de las cadenas globales de valor y los menores precios de las materias primas. Asimismo, más allá de que estas tendencias se mantengan, la dinámica de precios se beneficiará de efectos estadísticos favorables: los significativos aumentos de precios al inicio del 2022 crearán efectos base positivos, que permitirán la reducción de la inflación anual en los sucesivos meses.

A pesar de que la inflación parece haber tocado techo y probablemente continuará reduciéndose, las presiones de precios seguirán siendo significativas. La inflación media podría estar alrededor de 4% en Estados Unidos y 6% en la eurozona el próximo año, por debajo del 8% observado en ambas geografías en el 2022. Al cierre del 2023, la inflación se acercaría a 3% en las dos regiones, todavía por encima de los objetivos. Una dinámica similar es probable en la mayoría de las demás economías.

Una serie de factores seguirá alimentando los precios el año que viene. Probablemente, el más importante será el dinamismo de los mercados laborales, particularmente en Estados Unidos, pero también en la eurozona y otras economías, que posibilitará subidas salariales importantes en términos nominales, aunque negativas en términos reales. Pese a la política monetaria contraccionista y la moderación de la actividad, la oferta laboral podría seguir relativamente limitada; en muchos países, la población económicamente activa seguiría relativamente acotada, debido al aumento de las jubilaciones y los limitados flujos migratorios durante la pandemia. Muchos indicadores sugieren que ante un escenario de escasez -potencialmente estructural- de mano de obra, muchas empresas se resistirán a recortar su fuerza laboral. A su vez, la relativa resiliencia de los mercados laborales seguirá apoyando el consumo privado, facilitando el traslado de los mayores costes de producción a los precios finales.

En ese contexto, lo más probable es que los bancos centrales sigan aumentando los tipos de interés, al menos en las economías desarrolladas, donde el ciclo alcista empezó más tarde que en la mayoría de países emergentes. Se espera que la Reserva Federal y el Banco Central Europeo suban los tipos de referencia hasta al menos 5.0% y 3.75%, respectivamente, en los próximos meses y que, luego, los mantengan inalterados al menos hasta el final del 2023. Además, los programas de reducción de balances de los bancos centrales en estas -y en otras- regiones contribuirán también al endurecimiento de las condiciones monetarias.

Pese a la relativa fortaleza del consumo privado, lo más probable es que el ajuste monetario en marcha termine reduciendo el crecimiento y eventualmente contribuya a recesiones cortas y suaves, al menos en Estados Unidos y Europa. En esta última, pesaría, además, el alto coste de la energía, aunque un entorno de escasez de gas parece que se va a evitar. El crecimiento mundial se reduciría, así, desde 6.3% en el 2021 y 3.3% en el 2022 a aproximadamente 2.3% en el 2023, un nivel inusualmente débil.

Escenarios más positivos -como recientemente anticipaban los mercados financieros- o más negativos -incluyendo una recesión profunda y una crisis financiera- son posibles. Al final, todo dependerá de cómo evolucionará la inflación, que seguirá acaparando la atención en el 2023.