La adquisición de empresas mediante una fusión apalancada

Cuando una corporación evalúa adquirir una compañía debe asumir las decisiones de invertir y el financiamiento correspondiente. Así, primero valoriza la compañía y luego establece la modalidad de financiamiento de la adquisición, que podría realizarse mediante recursos de la corporación o a través de una compra apalancada o Leveraged Buy-Out (LBO), concretándose mediante una fusión empresarial.

En estas operaciones es importante considerar lo sostenido por Modigliani y Miller: el valor de la empresa no varía significativamente a distintos niveles de endeudamiento, lo que establece un orden decisional, primero se decide el monto a pagar y luego se define el financiamiento. Así, se evita la percepción equivocada de que una compra apalancada genera mayor valor empresarial, cuando su objetivo es el financiamiento de la compra.

El proceso se inicia con la valorización de la empresa . Si esta supera la valorización del vendedor se podrá cerrar la adquisición. El pago adicional resultante o prima de control expresa la generación de valor que los compradores deben obtener al menos con las mejoras futuras, luego de asumir el control de la compañía , independientemente del esquema de financiamiento. El valor de la empresa depende de las mejoras económicas del negocio y no de la deuda. Entonces, la compra apalancada no se realiza -por ejemplo- porque la deuda genera intereses y estos son gastos deducibles de impuestos, pues tienen casi nula influencia en el valor a pagar.

El Leveraged Buy-Out (LBO) es una modalidad de financiamiento donde una importante proporción de los recursos para la adquisición son asumidos por la empresa adquirida. Inicialmente los compradores aportan capital y asumen deuda para realizar la compra y luego la deuda es trasladada a la empresa adquirida, que la pagará con sus flujos de caja. Por lo general esta operación se realiza a través de una Sociedad de Propósito Especial (SPV) o NewCo.

La SPV adquiere las acciones con aportes de capital de la corporación y un significativo préstamo provisto por bancos u otras entidades y complementado por préstamos subordinados y/o garantías de la corporación. El objetivo del financiamiento inicial es lograr la adquisición de las acciones y el control de la compañía, para que luego la adquirida asuma el financiamiento definitivo de la adquisición refinanciando los créditos puente por deudas de largo plazo: bonos, préstamos bancarios y deuda subordinada que si no es provista por el mercado lo asume la corporación. Paulatinamente, la corporación irá retirando sus acreencias corporativas o capitalizándolas en caso se tenga menores flujos de caja a los previstos.

Una modalidad de materializar una compra apalancada es mediante la fusión entre la SPV y la empresa objetivo. Luego de la adquisición de las acciones, la SPV es propietaria de acciones de la compañía (activo de su Balance General) y de una deuda asumida para la adquisición en el pasivo. Luego de la compra se fusionan los activos y pasivos de la SPV y la empresa objetivo, donde la sociedad absorbente tendrá en sus activos el valor de las acciones y en el pasivo la deuda de la adquisición, ahora asumida por la absorbente y que tendrá que pagar con los flujos de caja de la empresa adquirida. La absorbente en fusión apalancada por lo general es la compañía a adquirir.