Coronavirus enferma bonos energéticos ya débiles

El síntoma más evidente de la propagación del coronavirus en el sector energético es la caída continua del precio del petróleo.

Las señales menos obvias, pero igualmente serias, pueden encontrarse en el mercado que financia a las productoras de petróleo y de gas.

Exxon Mobile Corp., el refugio de los refugios en el petróleo, acaba de ver su rendimiento por dividendo dispararse por encima de 6% por primera vez desde la fusión que creó la compañía moderna hace más de 20 años.

Si se quiere verdadera estabilidad en los tormentosos mares de las grandes petroleras en estos tiempos, hay que acudir a Saudi Arabian Oil Co., o Saudi Aramco, cuyo rendimiento es de apenas 4.3% (potencialmente). Ahora bien, el notoriamente débil movimiento del precio y del volumen de Aramco más bien resalta la manera en que su OPI ya había sido puesta en cuarentena respecto al mundo en general, mucho antes de que el comportamiento se pusiera de moda.

La caída en desgracia de Exxon no está inversamente correlacionada con su atracón de inversión contracíclica; el tipo de comportamiento que funcionaba bien con los inversionistas cuando (a) confiaban en que las grandes petroleras gastarían en dinero sabiamente y (b) confiaban en que la demanda de petróleo nunca dejaría de incrementar. Será interesante ver si los mensajes sobre la estrategia han cambiado en absoluto cuando Exxon se enfrente a los analistas dentro de 10 días.

La multitud verdaderamente vulnerable, sin embargo, son los productores de petróleo y gas que han puesto en peligro su inmunidad con un apalancamiento excesivo, una exposición al gas natural o ambas cosas. Como escribí en noviembre, las acciones de exploración y perforación con más deuda han tenido un desempeño notoriamente peor que el de sus pares menos cargados desde la última primavera boreal.

El impacto del coronavirus en el precio de los productos básicos y el sentimiento en general han exacerbado eso. Desde principios de este año, las acciones con un bajo apalancamiento en mi muestra han bajado 16%; no es fantástico, pero es mejor que el índice con un apalancamiento muy alto, que ha caído más de 40%.

El movimiento realmente atractivo está en el mercado de bonos. La búsqueda de seguridad en los bonos del Tesoro ha ampliado una prima de riesgo ya creciente en los bonos de alto rendimiento para los emisores energéticos. El diferencial ajustado a opciones para el índice ICE BofA U.S. High Yield Energy terminó el viernes en 772 puntos básicos.

Ese es un aumento respecto a los 650 puntos básicos de principios de 2020. Ahora bien, otra manera de verlo es que la brecha entre el diferencial del índice energético y el diferencial en el índice de bonos con calificación CCC más amplio —lo más bajo entre la basura— se ha cerrado considerablemente. De hecho, este diferencial de diferenciales es ahora más estrecho que en cualquier momento desde antes de 2016, la mismísima profundidad de la caída del petróleo:

Además de los ecos de ese pánico inicial en el mercado de hoy, la estructura del sector tiene algo que ver. En términos de valor nominal, casi un quinto del índice de energía de alto rendimiento —el mayor sector en el índice en general— tiene una calificación de triple C o menos. Ese segmento del mercado está altamente concentrado en relativamente pocos emisores, de los cuales los primeros cinco representan aproximadamente la mitad del valor de mercado, de acuerdo con CreditSights.

Ese escalón superior está dominado por el sector de servicios para campos petroleros —que realmente sufre—, con emisores como Transocean Inc. y la productora en dificultades, con una alta exposición al gas, Cheasapeak Energy Corp., cuyas acciones no se han vendido por más de un dólar desde noviembre.

Mientras tanto, las emisiones con calificación B representan aproximadamente 40% del índice. Si bien este segmento está menos concentrado, los mayores emisores nuevamente son los servicios a campos petroleros, las fuertes productoras de gas y nombres medianamente reconocidos como Genesis Energy LP, que, comentario aparte, recortó sus dividendos a finales del 2017 para ahorrar efectivo pero ahora muestra un rendimiento más alto que entonces.

Este es un entorno lleno de blancos para un evento inesperado como el coronavirus. Aunque el petróleo domina, es necesario observar el gas natural, el cual ya se había visto golpeado por el suave invierno del norte. Los precios de referencia están por debajo de US$ 2 en febrero, y la única razón por la que están tan altos es por la válvula de escape de las exportaciones de licuado.

Ahora, el coronavirus está empujando a algunos compradores a rechazar las cargas. Si eso continúa, el efecto escalará rápidamente en la cadena y hará caer aún más los precios en el mercado estadounidense, donde las llamas en el oeste de Texas iluminan el superávit, en términos tristemente literales.

La semana pasada hubo algo de alivio en los círculos energéticos, y no solo porque los miedos relacionados con el virus hayan retrocedido. Varias compañías de exploración y perforación concentradas en la cuenca Pérmica, como Diamondback Energy Inc. y Pioneer Natural Resources Corp., reiteraron sus planes para mayores pagos, lo que señala que se están apegando a nuevas estrategias de perforar menos y recompensar a sus accionistas con más efectivo.

El lunes es un recordatorio de que el hoyo, cavado en el transcurso de varios años, es profundo. Un cambio amplio en la mentalidad del sector, a la vez que bienvenido, llega tarde y bajo coacción. Y esa coacción se intensificará.