¿Cómo responder frente a una burbuja especulativa?

En las dos entregas anteriores se trató el tema de la burbuja especulativa y se concluyó que existían problemas para detectarla. Entonces, ¿qué hacer ante un boom en el precio de un activo, considerando que no se tiene la certeza de que un aumento sea parte de una burbuja especulativa? Ante una burbuja, ¿deben las autoridades monetarias enfrentar la burbuja o es más apropiado solo reaccionar luego del estallido?

La posición ortodoxa fuerte sugiere esperar el estallido y está basada en tres argumentos:

• La identificación y detección de una burbuja es una tarea
  compleja, por la dificultad de conocer el valor fundamental de un
  activo y, por ende, la desviación del mismo. Un aumento en el precio de
  un activo puede tener una parte explicada por fundamentals y otra por
  expectativas. ¿Cómo precisar las proporciones, dado que los
  fundamentals no son observables?
• Bajo el supuesto que la burbuja haya sido detectada, la política
  monetaria no es la herramienta de política apropiada para enfrentarla.
  Una burbuja en el precio de un activo no responde a pequeños cambios en
  la tasa de interés.
• Una elevación drástica de la tasa de interés puede desinflar la
  burbuja, pero causa más costos que beneficios a la economía en términos
  del nivel y la volatilidad del producto futuro.

Por lo tanto, como una burbuja solo puede identificarse luego del
colapso, la política monetaria debe esperar a que estalle la burbuja
para intervenir. A juzgar por lo ocurrido en la crisis de los Estados
Unidos en el 2007, los efectos negativos sobre el producto son mayores con
la inacción. De ahí que, con posterioridad a la crisis, la posición de
esperar para actuar ha sido cada vez más cuestionada.

La postura ortodoxa moderada convencional o estándar sugiere al menos
dos temas. En primer lugar, enfrentar la burbuja, pues existen y causan
daño pese a los problemas de detección. En segundo lugar, que el Banco
Central debe responder solo por las implicancias de los cambios en los
precios de los activos sobre los objetivos macroeconómicos. Para ello
debe conducir los precios de los activos fuera de un presumible sendero
de una burbuja. El instrumento es la elevación de la tasa de interés.
Dicho de otro modo, el Banco Central previene el desarrollo de una
burbuja y con ello evita los impactos posteriores sobre el producto y
los precios, es decir, responde a los cambios en el precio del activo
solo si afectan la trayectoria futura del producto y la inflación. El
riesgo es que no exista la burbuja y, por ende, los efectos negativos
sobre el producto sean innecesarios. No obstante, la incertidumbre
respecto de la detección de la burbuja justifica la acción. La metáfora
con un seguro es ilustrativa: tomar un seguro supone un costo en el caso
de que no ocurra el evento catastrófico, pero un beneficio (que supera al
costo) en el caso de que sí ocurra.

Si existen temores sobre los efectos negativos de una política
monetaria contractiva sobre el producto, ¿qué hacer frente a las
burbujas? Usar el otro instrumento, es decir, la supervisión y
regulación, pues el daño sobre el sector real ocurre a través del
sistema financiero. A mayor desarrollo del sistema financiero, mayor
amplitud del impacto. Por lo tanto, la regulación directa debe avanzar
al ritmo de la innovación y de la creación de nuevos productos financieros,
que buscan evadirla.

La visión alternativa a la ortodoxa, conocida como leaning against the
wind, argumenta que la autoridad monetaria debe considerar responder
directamente al boom en el precio del activo. En otras palabras, la
respuesta debe ser pinchar la burbuja. Actuar y no esperar resume la
posición. El instrumento es una elevación más agresiva de la tasa de
interés, por encima de lo que sugiere la posición ortodoxa moderada o
convencional y a pesar de la dificultad de no conocer el momento preciso
del boom. El resultado será una contracción del producto y del empleo
en el corto plazo, que representa el costo de mitigar el riesgo de un
caos financiero y económico posterior. Enfrentar la burbuja implica
manejar información de la burbuja que permita cumplir con tres
condiciones: una baja probabilidad de un estallido de
la burbuja en el corto plazo, un alto grado de
sensibilidad del crecimiento en el precio del activo frente a la tasa
de interés y un aumento de las pérdidas de eficiencia
debido a la burbuja. La necesidad de precisar los tres requerimientos
constituye un desafío para la implementación de la política.

Entonces, ¿qué divide a la posición ortodoxa (esperar para actuar) de
aquella que sugiere enfrentar la burbuja (actuar y no esperar)? En
primer lugar, la posición ortodoxa cuestiona la existencia misma de la
burbuja, al menos en su versión fuerte. Como los precios siempre
reflejan toda la información disponible, las burbujas no existen. En
segundo lugar, y aceptando la existencia de las burbujas, la
identificación a tiempo es una tarea complicada, pues las burbujas no son simples de
detectar. En tercer lugar, asumiendo que es posible la identificación
de una burbuja, ¿es el desafío tan serio que amerita una respuesta
inmediata de la política monetaria?

Sobre la base de la ausencia de precisión, parece que la herramienta
convencional de la política monetaria (cambios en la tasa de interés
interbancaria) no es la más adecuada para enfrentar una burbuja. La
opción es la supervisión y regulación financiera para evitar la
aparición de la burbuja. Una de las lecciones de la crisis es la
necesidad de prevenir la formación de burbujas a través de regulaciones
más estrictas en el sistema financiero. Evitar la toma de riesgos
excesivos y controlar los niveles de apalancamiento aparecen como
opciones a implementar. Desde luego que las burbujas no podrán ser
evitadas, pero no pondrán en compromiso al sistema financiero.