Construcción de los flujos de caja: un ejemplo

Ahora sí lo prometido. Considere este pequeño caso: Un proyecto cuya inversión es de 100 soles y dura tres años, será financiado en un 50 por ciento con un préstamo a una tasa del 10 por ciento anual y, cuyo principal, será pagado en una cuota al final del año 3.

La estructura de la inversión es 70% activos fijos y 30% capital de
trabajo. Asumamos que la utilidad operativa del proyecto, sin
considerar depreciación, es de S/.180 y esta asciende al 33.33% anual
(es decir el activo fijo se deprecia hasta S/.0 en los tres años del
proyecto). Al final de la vida útil (cuando el proyecto se liquida), el
activo fijo se vende en S/.10. Asimismo, la tasa de impuesto a la renta
está fijada en 30% y, por simplicidad, supondremos que no hay IGV. Con
estos datos hallemos el FCL y el FCA.

Antes de hacer las proyecciones, precisemos los puntos siguientes: uno.
El proyecto es de una empresa nueva (en otras palabras la empresa es el
proyecto); segundo. Es un proyecto apalancado (los accionistas han
decidido tomar deuda para financiar parte de la inversión); tercero. El
proyecto dura 4 años (1 año de inversión (año 0) y tres años de
operación (vida útil). A efectos de simplificar el caso, asumiremos que
el proyecto se liquida en el último año de vida útil (año3). También,
podríamos haber considerado un año 4, que sería el año de liquidación.

Armados con esos datos y precisiones, hallaremos el FCL por el método
del NOPAT (lo invito a hacer el flujo por los otros dos métodos
discutidos en las entregas anteriores: Directo y Ebitda). Debemos
empezar proyectando el estado de ganancias y pérdidas económico (esto
es, sin considerar los intereses a pesar que el proyecto tiene deuda).
Recuerde que lo necesitamos para poder determinar el NOPAT, que es la
base de la proyección por este método.

La proyección arroja los resultados siguientes:

Ojo, que utilidad operativa del estado de ganancias y pérdidas es igual
a la utilidad operativa sin considerar la depreciación (S/.180) – la
depreciación (S/.23.3 o S/.70 x 33%).

No pierda de vista los comentarios insertos en el cuadro. Note que al
ser un proyecto de una empresa nueva, no hay ningún efecto tributario
en el año de inversión.

Con el NOPAT podemos proyectar el FCL.

Interpretemos estos resultados a la luz de lo explicado. El proyecto
recibe S/.100 y entrega, en efectivo, S/.133 cada año durante los dos
primeros años, y S/.170 en el tercero. Como dijimos en el post anterior
en el FCL, al proyecto no le importa quienes lo financian. Recibe
S/.100 y genera en efectivo, a lo largo de su vida útil, un total de
S/.436. Cómo se lo repartan los que lo financiaron, no es de su
incumbencia.

Para saber cómo se lo reparten los que aportaron estos S/.100, debemos
hallar el FCA. En otras palabras, queremos saber cuánto reciben en
efectivo los acreedores y los accionistas. La línea final (FCA),
muestra cuánto le queda al accionista luego que el proyecto paga la
deuda contraída.

Obviamente, al FCL debemos quitarle lo que los acreedores se llevan y,
luego, calcular el efecto fiscal (el menor monto del pago en el
impuesto) en el que se incurrió, al no incluirse en el estado de
ganancias y pérdidas los intereses. Nuevamente, no deje de prestar
atención a los comentarios insertos en la proyección.

Interpretemos los resultados. A los accionistas, el proyecto les pide
S/.50 (S/.100 la inversión total – S/.50 que ponen los bancos) y les
entrega, en efectivo, S/.129.5 por dos años y S/.116.5 en el tercero.
Observe que en el año 3, no sólo se paga intereses (S/.5), sino que
también, se debe devolver el principal (S/.50) de la deuda contraída.
También, es valioso tener en cuenta que el EFI aplica en todos los
años, porque hay utilidades en los tres años de vida útil del proyecto.

Ahora, debemos contestar la pregunta fundamental en las Finanzas. ¿Este
proyecto agrega valor a los accionistas? Para eso, es necesario
discutir primero el concepto de la tasa de descuento. No se preocupe,
que en el próximo post se lo explico.

Aviso parroquial: En el post anterior, por error, invertí los estados
de ganancias y pérdidas. Al que denominé “normal” era en realidad el
“económico” y viceversa. Ya lo subsane y agradezco al lector que me
hizo la observación.