El flujo de caja del accionista

“La manera
como se repartan esos S/.20″, sigue diciendo el proyecto, “no es de mi
incumbencia”. Es por esto que el FCL no considera la estructura financiera
(porcentajes y costos de deuda y aporte) escogida para implementar el proyecto.
En términos simples, no toma en cuenta el servicio de la deuda. Un aparte,
aprovecho para corregir una definición que, en algunos libros de texto, se
brinda sobre el FCL, puesto que este no es el flujo de caja del proyecto
como si sólo el accionista lo hubiese financiado.

En la entrega anterior explicamos
las metodologías utilizadas para construir el Flujo de Caja Libre (FCL). Ahora
toca exponer cómo llegamos a determinar cuanto le queda al accionista de lo que
entrega el proyecto. Es decir, debemos pasar del FCL (lo que entrega el
proyecto) al Flujo de Caja del Accionista (FCA), también llamado Flujo de Caja
Patrimonial, Flujo de Caja Financiero o Flujo de Efectivo Apalancado.

FCA_t = 
FCL_t (-) Servicio de la deuda_t

Fácil, ¿no?, pero en realidad le falta algo a esa expresión.
¿Recuerda que habíamos dicho en el post anterior que apalancado o no el
proyecto (con o sin deuda), el estado de ganancias y pérdidas no debe incluir
el pago de intereses (gastos financieros)? Al hacer esto, debemos ser
concientes que no estamos considerando el menor pago de impuesto a la renta
producto de la inclusión de los intereses (si no se acuerda entonces, lo invito
a revisar el post ¿Y usted le da crédito
al crédito? (Parte II); por lo que estamos haciendo que el proyecto pague
más en tributos de lo que realmente debería,  motivo por el que tenemos que compensar esto
de alguna manera.

Para demostrar lo anterior tome en cuenta este caso. La
empresa A, tiene
una utilidad operativa de S/.200 y una deuda de S/.500, por la cual, los bancos
le cobran 8% anual. Asumiremos una tasa de impuesto a la renta de 30%. El
cuadro 2, es el estado de ganancias y pérdidas “normal”, es decir, incluye los
gastos financieros; en tanto que el cuadro 1, es el estado de resultados “económico”
(sin intereses), el que dijimos, debíamos elaborar:

Observe que el no incluir los
gastos financieros, hace que la empresa pague más impuesto a la renta de lo que
debería (en vez de pagar S/.48 está pagando S/.60, S/.12 más). ¿Cómo calcular lo
que ahorraría en impuesto a la renta la inclusión de los intereses, sin
elaborar el estado de ganancias y pérdidas con y sin gastos financieros? Fácil,
halle para ese año (período t) el Escudo Fiscal de los Intereses (EFI):

EFI_t = Interés pagado_t
x Tasa de impuesto a la renta_t

Comprobemos esta ecuación.

EFI = S/.40 x 30% = S/.12

Hemos hallado que el ahorro en
impuesto a la renta por incluir los gastos financieros en el estado de
ganancias y pérdidas, asciende a S/.12, sin tener que elaborar el estado de
resultados con y sin intereses. Ojo, el EFI (como todo escudo fiscal, sólo
aplica si existen utilidades).

Ahora sí, podemos desarrollar la
ecuación del FCA para el período t en su totalidad:

FCA_t =  FCL_t (-) Servicio de la deuda_t
(+) EFI_t

Básicamente, con la inclusión del
EFI lo que estamos haciendo es devolver al proyecto lo que se pago en exceso de
impuesto a la renta.

Esquemáticamente,

Observe que en el año 0, el año
de la decisión, al monto de la inversión (FCL) se le suma la deuda incurrida.
Esto se hace porque, para el accionista, la deuda es una entrada de efectivo
con lo que, para ese año, y, desde el punto de vista de este, lo relevante es
el monto de su aporte.

La próxima entrega desarrollaré
un caso práctico.