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Malls en EE.UU. no mueren tan rápido como desearían los inversores

Si bien la estrategia ha sido en gran medida ganadora, al menos en el papel, todavía hay un problema: el costo real de mantener las posiciones mes tras mes sigue creciendo ya que la industria de los centros comerciales se niega a morir.

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Según JPMorgan, una posición hipotética de US$ 25 millones pondría al vendedor a corto en una situación de pago de primas de más de US$ 60,000 cada mes.

Para los operadores que apuestan por la muerte de los centros comerciales de Estados Unidos, tener razón y ganar dinero están demostrando ser dos cosas muy diferentes.

Evocando a Michael Burry de "The Big Short”, estos fondos de cobertura han invertido activamente en una apuesta que podría generar enormes ganancias si los préstamos que han tomado los operadores de los asediados centros comerciales y malls finalmente se incumplen.

Si bien la estrategia ha sido en gran medida ganadora, al menos en el papel, todavía hay un problema: el costo real de mantener las posiciones mes tras mes sigue creciendo ya que la industria de los centros comerciales se niega a morir. Y eso es exprimir a los vendedores a corto ya que practican un costoso juego de la espera.

"Los vendedores a largo y a corto están en una especie de enfrentamiento mexicano, esperando quién parpadea primero", dijo Gareth Davies, jefe de investigación de valores respaldados por hipotecas comerciales de JPMorgan Chase & Co. El problema no es sobre hacia dónde se dirige el comercio minorista, sino más bien el momento, dijo.

Parafraseando un adagio atribuido al famoso economista John Maynard Keynes, el estancamiento actual es un recordatorio para los vendedores a corto de que los mercados pueden permanecer irracionales durante más tiempo del que pueden ser solventes.

Según JPMorgan, una posición hipotética de US$ 25 millones pondría al vendedor a corto en una situación de pago de primas de más de US$ 60,000 cada mes. Sobre la base de esos números, en el transcurso de 18 meses, el costo de mantener la posición podría superar US$ 1 millón.

Eso no ha impedido que los inversores acumulen posiciones. Solo este año, han negociado más de US$ 15,000 millones en una serie del índice CMBS. "Creo que mucha gente compró la teoría o la historia de por qué querrían tener posiciones a corto en este índice debido a ’The Big Short’", dijo Janet Tavakoli, presidenta de la consultora de riesgo Tavakoli Structured Finance. "Pero la ejecución siempre es más difícil".

Las transacciones
Los inversores han apostado por índices que siguen canastas de hipotecas comerciales con una exposición mayor a centros comerciales en todo el país. A través de la compra y venta de permutas de incumplimiento crediticio, están apostando de manera efectiva sobre si, o cuándo, los préstamos subyacentes serán incumplidos y de qué manera se moverá el índice.

Pero la mayoría de los centros comerciales y otros bienes raíces en los índices se han mantenido como los mejores pagadores de sus préstamos. Esa ha sido una mala noticia para los inversionistas a corto, ya que están pagando grandes primas mensuales para mantener sus posiciones. Los que están al otro lado de la apuesta reciben las primas, pero son vulnerables de pérdidas si los préstamos van mal.

Una de las vías principales para hacer la apuesta es en la canasta BBB- del índice Markit CMBX Serie 6 (la otra se llama Serie 7). A principios del año pasado, ese subíndice cayó bruscamente, perdiendo más del 9% de su valor en aproximadamente un mes y alcanzando un mínimo histórico en noviembre. En ese momento, esa fue una buena noticia para los inversionistas a corto, pero este año ha subido y se ubica un 8% por encima del mínimo histórico.

En la época en que el índice de referencia comenzó a disminuir, los analistas de Deutsche Bank AG recomendaron las posiciones a corto. Ed Reardon, jefe de investigación de titularización en la firma, recientemente duplicó la recomendación a pesar de que muestra una pérdida.

"Nuestra propia tesis es que no se está pagando lo suficiente en las extensiones de hoy para compensar los riesgos que podrían tener", dijo, refiriéndose a las transacciones de posiciones a largo. "Nos hemos quedado cortos".

En un ejemplo presentado por JPMorgan, las posiciones a corto pagan una prima cada mes a cambio de un pago en caso de que se produzca lo que se denomina "evento crediticio" relacionado con los préstamos subyacentes, como los pagos atrasados. Algunos inversores cubren sus operaciones a corto tomando posiciones a largo en otra parte del índice, compensando un poco del riesgo, según Reardon.

Pero los inversores que apuestan contra los préstamos de centros comerciales no tienen que esperar que se incumplan para obtener ganancias. Cuando se ejecutan las operaciones, se realiza un pago por adelantado según el nivel del índice. En cualquier momento, los inversores pueden intentar deshacerse de sus posiciones mediante una compra masiva por parte de una corredora, y cobrar.

Pero reducir las posiciones a corto de centros comerciales no es tan sencillo como apostar contra hipotecas residenciales de alto riesgo antes de la crisis financiera. Solo el 36% de los préstamos que sigue un índice utilizado para posiciones a corto de centros comerciales están respaldados por minoristas, según JPMorgan. La proporción de esos préstamos específicamente respaldados por centros comerciales es incluso menor.

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