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Incluso en épocas normales, hay cierto drama en los mercados. El precio del petróleo puede volar o hundirse en reacción a un temblor geopolítico; los rendimientos de los bonos, saltar ante robustas cifras laborales; y una acción, inflarse ante jugosas ganancias. Pero el 2020 ha llevado el drama al límite.
La venta masiva de renta variable de marzo fue inédita por su velocidad: las acciones perdieron 30% en un mes. El rendimiento del bono del Tesoro a diez años, el activo más importante del mundo, cayó a la mitad entre enero y mediados de marzo, y de nuevo a la mitad en cuestión de días, para luego agarrotarse y después de eso, rebotar. Si esa zambullida, acaecida cuando los países entraron en cuarentena, aterrorizó a los administradores de fondos, la recuperación –liderada por las acciones de firmas tecnológicas– los ha puesto ansiosos.
El 2018, Apple fue la primera compañía listada en bolsa en superar una valorización de US$ 1 millón de millones, la que este año aumentó en US$ 750,000 millones. La de Tesla se ha sextuplicado este año, hasta más de US$ 600,000 millones, más o menos la de las otras siete automotrices con mayor valorización. Hasta acciones poco atrayentes, como bancos y energía, han rebotado, gracias a recientes buenas noticias –la vacuna y la victoria de Joe Biden–. El 5 de diciembre, el valor de las acciones a nivel global superó los US$ 100 millones de millones por primera vez.
Los mercados financieros reflejan las expectativas de los inversionistas sobre el futuro, de modo que no sorprende que este año hayan sido caóticas. Pero el rebote de activos riesgosos, en medio de condiciones económicas frágiles, plantea la pregunta de si se han formado burbujas o si los vaivenes pueden deberse a un cambio en factores fundamentales.
Con respecto al burbujeo, pese a que las ganancias se hundieron, el índice S&P 500 aumentó 14.3% este año, alrededor del doble del retorno típico de los últimos 20 años. Ello ha impulsado el análisis de indicadores como el ratio CAPE –precio de la acción ajustado a la inflación dividido por el promedio de las utilidades por acción en diez años–. Cuando es alto, las acciones son caras respecto de sus ganancias. Tales periodos suelen ser seguidos por bajos retornos a largo plazo la década siguiente.
En Estados Unidos, el ratio CAPE en noviembre era 33. Solo en dos ocasiones ha sido mayor a 30 en ese país: a fines de los años 20 y a principios de la década del 2000. Las grandes tecnológicas han jugado un rol desproporcionado. A principios del 2020, Alphabet, Amazon, Apple, Facebook y Microsoft estaban valorizadas en US$ 5 millones de millones y representaban 17.5% del valor del índice S&P 500; esos números ahora son US$ 7 millones de millones y 22%. Más evidencias del burbujeo son el frenesí ante la salida a bolsa de firmas como Airbnb y la revitalización del negocio bursátil minorista.
Pero una examinación de factores fundamentales indica que estos pueden explicar mucho de lo que está ocurriendo. Activos cíclicos, como acciones en restaurantes y comercio, o commodities como petróleo y cobre, tienden a subir cuando las empresas están en bonanza. Sus cotizaciones bajaron rápidamente en febrero y marzo, seguidas de recuperaciones lentas con la reapertura económica. Pero desde el 9 de noviembre, con la noticia de la vacuna, han repuntado. Las tarifas de contenedores de carga han alcanzado máximos históricos y el petróleo Brent superó los US$ 50 por barril por primera vez desde marzo.
Además, la variación en las tasas de interés parece explicar en gran medida el comportamiento de la renta variable. Para los accionistas, la valorización de una empresa es el valor presente de sus ganancias futuras –lo que significa que los precios de las acciones tienden a ser sensibles al cambio de expectativas sobre las ganancias, pero también a la tasa de descuento usada para calcular cuánto valen hoy–. Y ha habido enormes cambios en la tasa de descuento para acciones.
Teniendo esto en cuenta, el 30 de noviembre, el creador del ratio CAPE y premio Nobel, Robert Shiller, publicó cifras del “rendimiento CAPE excedente”, calculadas invirtiendo el ratio –para brindar una indicación de los rendimientos esperados en renta variable–, y restando los retornos reales esperados en bonos –que son negativos debido a las bajas tasas de interés y las modestas expectativas inflacionarias–.
El retorno excedente es mayor ahora que en enero. En otras palabras, la renta variable se ha vuelto más atractiva que los bonos. Primero, porque probablemente los retornos de bonos cayeron rápidamente, impulsando el atractivo relativo de las acciones, pero últimamente porque la vacuna anuncia el regreso del crecimiento y las ganancias.
En suma, el alza de las acciones no es probablemente suficiente para indicar una manía, debido al cambio en las tasas de descuento. Esto no disiparía la inquietud de los inversionistas, en parte porque están rodeados de evidencia eufórica. Así que la existencia de una burbuja no es un caso cerrado.
Traducido para Gestión por Antonio Yonz Martínez
© The Economist Newspaper Ltd, London, 2020