China no tendrá un típico 'momento Minsky'

Bloomberg (Mohamed A. El-Erian).- La semana pasada, Zhou Xiaochuan, el respetado y veterano gobernador del Banco Popular de China, causó asombro al advertir que el país podría vivir un "momento Minsky" si "nos ponemos demasiado optimistas cuando las cosas van bien".

Si bien tenía razón en advertir contra la complacencia en política monetaria y el exceso de confianza en la economía en general, particularmente con un modelo de crecimiento que sigue dependiendo demasiado del crédito y la deuda, la amenaza Minsky de una crisis financiera es de por sí más pequeña que el riesgo de presiones generalizadas a la baja sobre el crecimiento económico si flaquean las iniciativas de política monetaria.

El "momento Minsky", término acuñado por mi excolega Paul McCulley, de Pacific Investment Management Co., se refiere a un punto de inflexión en el que un período prolongado de estabilidad provoca una volatilidad financiera perturbadora.

Es la culminación de lo que el economista Hyman Minsky caracterizó como un período de "finanzas Ponzi", en tanto la toma de riesgos y la actividad económica se financian en su enorme mayoría con crédito y mayor apalancamiento.

Este período está alimentado por un boom de deuda alentado por el exceso de confianza en la continuidad de la estabilidad financiera por parte de entidades y solicitantes de préstamos. Sobre el final de las muchas etapas del ciclo Minsky, esto engendra desplazamientos, entre ellos un colapso desestabilizante y abrupto de los precios de los activos y los mercados.

Estas últimas décadas, el término se empleó para explicar mejor los ciclos de deuda atravesados por países en vías de desarrollo cuyas estructuras institucionales más débiles los volvían más vulnerables a períodos financieros alternos de vacas gordas y flacas.

Esto incluye los "frenazos" financieros y económicos que caracterizaron la crisis de 1997 en Asia y el default de Rusia en 1998.

El concepto también se aplicó a la crisis global de 2008 que surgió en el mundo desarrollado y perturbó el sofisticado sistema de pagos del sistema financiero (algo en otro tiempo considerado improbable, si no imposible) y dejó la economía global al borde de varios años de depresión.

Zhou tiene razón en señalar los riesgos cada vez más grandes asociados al rápido crecimiento de la deuda total de China y, de forma más general, la toma de riesgos financieros por las familias, corporaciones y Gobiernos locales chinos.

En efecto, algunas cifras son verdaderamente impresionantes, entre ellas un aumento de casi el doble en la proporción entre deuda y producto interno bruto en los últimos diez años durante un período de declive del crecimiento económico, que de todas formas sigue siendo alto.

Por más notables que sean el endeudamiento y la asunción de riesgos financieros cada vez más grandes en China, no quedan automáticamente al borde de amenazar con crear un típico momento Minsky por un simple motivo: el desapalancamiento forzado, motor principal del momento Minsky tradicional, es poco probable en el contexto chino.

Una forma de ilustrar este argumento central es preguntarse quién obligaría a desapalancar, lo cual, acompañado por un colapso en los precios de los activos, alimentaría ventas indiscriminadas por pánico, congelamientos del crédito, una cascada de interrupciones de pagos y la caída de la confianza financiera general.

Los típicos culpables en el mundo en vías de desarrollo son inversores extranjeros nerviosos, bancos con capitalización insuficiente, actores financieros no bancarios demasiado exigidos, tipos de cambios sobrevaluados y reservas internacionales bajas.

La cantidad de dinero de carteras extranjeras invertido en China es relativamente baja y difícil de mover rápidamente. Los bancos están sujetos a normas estrictas y persuasión moral. El Gobierno puede usar amplios recursos de moneda local y extranjera para estabilizar el sistema financiero. El tipo de cambio no está esencialmente sobrevaluado. Y las autoridades ya mostraron su voluntad y capacidad de administrar los flujos de salida del capital de manera ordenada mediante el uso de una serie de instrumentos.

Esto no quiere decir que no haya riesgos. Los hay, vinculados sobre todo con la transición en marcha en el modelo de crecimiento.

Dicho de manera sencilla, China consume muchas unidades de deuda para generar una de crecimiento. Cuanto más tiempo se extienda esto, más crecen las dudas respecto de que los ingresos generados progresivamente en adelante alcancen para cumplir con las obligaciones cada vez más grandes de pago de deudas.

De prevalecer esas circunstancias, el crecimiento real y potencial quedaría afectado negativamente más a largo plazo, lo cual también socavaría la legitimidad política del Partido Comunista en el poder.

Debería entenderse que más que subrayar un sistema financiero frágil, la advertencia de Zhou enfatiza la necesidad de acelerar —y hacer más eficaz— la transición del crecimiento económico hacia una ampliación de los ingresos medios atravesada actualmente por China.

Es un mensaje que los políticos, más que los participantes del mercado financiero, deben escuchar, asimilar y darle una respuesta.